Marktreporting KW 36

Sehr geehrte Anlegerinnen,
sehr geehrte Anleger,

eigentlich schien der geldpolitische Weg klar vorgezeichnet: Nach dem kräftigen Anstieg der Zinsen in den vergangenen Jahren sollte die Inflation allmählich zurückgehen und den Notenbanken wieder Spielraum für niedrigere Leitzinsen eröffnen. Doch der Konflikt zwischen den USA und Iran hat dieses Szenario grundlegend verändert. Die erneute Unsicherheit über die Energieversorgung treibt die Ölpreise nach oben, erhöht die Inflationserwartungen und zwingt die amerikanische Federal Reserve sowie die Europäische Zentralbank dazu, ihre weitere Vorgehensweise neu zu bewerten.

In den USA liegt der Leitzins derzeit in einer Spanne von 3,50 bis 3,75 Prozent. Der Einlagensatz der EZB beträgt 2,25 Prozent. Noch vor einigen Monaten richtete sich der Blick der Anleger vor allem auf den Zeitpunkt möglicher Zinssenkungen. Mittlerweile wird an den Finanzmärkten wieder ernsthaft über zusätzliche Zinserhöhungen diskutiert. Für die anstehenden Sitzungen der beiden Notenbanken ist deshalb keineswegs mehr ausgemacht, dass die Zinsen unverändert bleiben. 

Der Ölpreis als Bindeglied zwischen Konflikt und Inflation

Der Zusammenhang zwischen dem Konflikt im Nahen Osten und der Geldpolitik verläuft vor allem über den Energiemarkt. Jede militärische Eskalation erhöht die Sorge vor einer Beeinträchtigung der Ölförderung oder der wichtigen Transportrouten im Persischen Golf. Besonders die Straße von Hormus spielt dabei eine Schlüsselrolle, da ein erheblicher Teil des weltweiten Ölhandels durch diese Meerenge transportiert wird.

Steigt die Gefahr einer Lieferunterbrechung, erhöht sich unmittelbar die geopolitische Risikoprämie im Ölpreis. Rohöl verteuert sich und mit kurzer Verzögerung steigen die Preise für Benzin, Diesel, Heizenergie und Kerosin. Der Ölpreisanstieg zu Beginn des Septembers führte bereits zu höheren Kraftstoffkosten und wachsenden Inflationssorgen. Gleichzeitig stiegen die Renditen von Staatsanleihen, weil Investoren ihre Erwartungen an die künftige Geldpolitik nach oben korrigierten.

Der Effekt endet jedoch nicht an der Tankstelle. Höhere Energiepreise verteuern den Transport von Waren, den Betrieb von Maschinen und zahlreiche industrielle Produktionsprozesse. Fluggesellschaften leiden unter höheren Kerosinkosten, Chemieunternehmen unter teureren Rohstoffen und Logistikunternehmen unter steigenden Treibstoffausgaben. Werden diese Belastungen an die Kunden weitergegeben, erreicht der Preisdruck nach und nach weitere Teile der Wirtschaft.

Für die Notenbanken ist entscheidend, ob es bei einem vorübergehenden Anstieg der Energiepreise bleibt oder ob sich der Inflationsdruck verfestigt. Problematisch wird es, wenn Beschäftigte wegen höherer Lebenshaltungskosten stärkere Lohnerhöhungen verlangen und Unternehmen ihre Preise anschließend erneut anheben. Dadurch könnte aus einem einmaligen Ölpreisschock eine länger anhaltende Inflationsentwicklung entstehen. Untersuchungen der Federal Reserve Bank of Dallas befassen sich deshalb insbesondere mit den Auswirkungen höherer Benzinpreise auf die Gesamtinflation, die Kerninflation und die Inflationserwartungen der amerikanischen Haushalte.

Die Federal Reserve zwischen starkem Arbeitsmarkt und hoher Inflation

In den USA wird die Situation dadurch erschwert, dass die Wirtschaft bislang überraschend widerstandsfähig ist. Im August entstanden 162.000 neue Arbeitsplätze, deutlich mehr als erwartet. Die Arbeitslosenquote blieb bei 4,1 Prozent. Ein robuster Arbeitsmarkt ist grundsätzlich positiv, gibt der Federal Reserve aber zugleich die Möglichkeit, die Zinsen zur Inflationsbekämpfung weiter anzuheben, ohne unmittelbar einen starken Einbruch der Beschäftigung befürchten zu müssen. Nach Veröffentlichung der Arbeitsmarktdaten stieg die vom Markt eingepreiste Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung bei der nächsten Fed-Sitzung auf knapp 60 Prozent.

Das amerikanische Basisszenario hat sich damit verschoben. Sollte der Ölpreis hoch bleiben und die Inflation nicht sichtbar nachlassen, könnte die Fed den Leitzins zunächst um 0,25 Prozentpunkte auf eine Spanne von 3,75 bis 4,00 Prozent anheben. Weitere Zinsschritte wären denkbar, falls der Konflikt eskaliert, die Energiepreise nochmals kräftig steigen und der Preisdruck auch außerhalb des Energiesektors zunimmt.

Ein solcher Zinspfad ist allerdings keineswegs sicher. Fed-Gouverneur Christopher Waller hatte zuletzt erklärt, bei erkennbar nachlassendem Inflationsdruck eine Beibehaltung des aktuellen Zinsniveaus unterstützen zu können. Zwischenzeitlich sanken daraufhin die am Markt erwarteten Wahrscheinlichkeiten einer Zinserhöhung. Der starke Arbeitsmarktbericht und der erneute Anstieg der Ölpreise verschoben die Erwartungen anschließend jedoch wieder in die entgegengesetzte Richtung.

Genau dieses Hin und Her prägt gegenwärtig die Finanzmärkte. Bei einer Eskalation steigen Ölpreis, Inflationserwartungen und Anleiherenditen. Bei einer politischen Annäherung fällt die Risikoprämie, und erwartete Zinserhöhungen werden teilweise wieder ausgepreist. Die Schwankungen beruhen somit nicht nur auf veränderten wirtschaftlichen Daten, sondern zunehmend auf politischen und militärischen Nachrichten.

Für die EZB ist die Lage noch schwieriger

Die Europäische Zentralbank steht vor einem ähnlichen, aber möglicherweise noch komplizierteren Problem. Die Eurozone ist stärker von Energieimporten abhängig als die Vereinigten Staaten. Ein höherer Öl- und Gaspreis trifft europäische Verbraucher und Unternehmen daher besonders empfindlich. Gleichzeitig ist das Wirtschaftswachstum in der Währungsunion schwächer, wodurch zusätzliche Zinserhöhungen größeren konjunkturellen Schaden anrichten könnten.

Die EZB erwartet nach ihrer jüngsten Projektion für 2026 eine durchschnittliche Inflationsrate von 3,0 Prozent. Für 2027 werden 2,3 Prozent und für 2028 wieder 2,0 Prozent prognostiziert. Die Rückkehr zum Inflationsziel setzt allerdings voraus, dass die Energiepreise entsprechend den bisherigen Markterwartungen wieder sinken. Gleichzeitig rechnet die Notenbank für 2026 lediglich mit einem Wirtschaftswachstum von 0,8 Prozent.

Damit befindet sich Europa in einer klassischen Zielkonkurrenz. Eine Zinserhöhung könnte verhindern, dass sich höhere Energiepreise dauerhaft in Löhnen und Preisen festsetzen. Gleichzeitig würde sie Kredite verteuern, Investitionen bremsen und die ohnehin schwache Konjunktur zusätzlich belasten. Die EZB kann das Angebot an Öl nicht erhöhen. Sie kann lediglich verhindern, dass der ursprüngliche Energiepreisschock in eine breitere Inflationsdynamik übergeht.

Bleibt der Ölpreis auf seinem erhöhten Niveau, erscheint ein weiterer kleiner Zinsschritt auf 2,50 Prozent durchaus möglich. Bei einer schweren Eskalation mit anhaltenden Lieferausfällen könnte der Einlagensatz sogar in Richtung 2,75 oder 3,00 Prozent steigen. Kommt es dagegen zu einer glaubwürdigen und dauerhaften Entspannung, dürfte die EZB wesentlich vorsichtiger agieren und mittelfristig wieder über Zinssenkungen nachdenken.

Warum die Schwankungsbreite zunimmt

Investoren müssen momentan mehrere sehr unterschiedliche Szenarien gleichzeitig berücksichtigen. Eine militärische Eskalation spricht zunächst für höhere Inflation und steigende Leitzinsen. Ein dadurch ausgelöster Konjunktureinbruch könnte später allerdings schnelle Zinssenkungen erforderlich machen. Eine Deeskalation würde wiederum den Ölpreis entlasten und den Notenbanken ermöglichen, früher zu einer lockereren Geldpolitik zurückzukehren.

Diese gegensätzlichen Möglichkeiten erhöhen die Schwankungsbreite an den Anleihemärkten erheblich. Anfang September bewegte sich die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen im Bereich von etwa 4,75 bis 4,80 Prozent. Die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen lag bei rund 3,34 Prozent. In diesen Renditen spiegeln sich nicht nur die erwarteten Leitzinsen, sondern auch Inflationsrisiken, Staatsverschuldung und zusätzliche Unsicherheitsprämien wider.

Für Aktien entstehen daraus ebenfalls gegenläufige Kräfte. Energieunternehmen können von hohen Ölpreisen profitieren. Für Industrie-, Chemie-, Luftfahrt- und Konsumunternehmen steigen dagegen die Kosten. Gleichzeitig führen höhere Anleiherenditen dazu, dass zukünftige Unternehmensgewinne mit einem höheren Zinssatz bewertet werden. Besonders hoch bewertete Technologie- und Wachstumsaktien reagieren deshalb häufig empfindlich auf steigende Zinserwartungen.

Wie sähe die Zinswelt ohne den Konflikt aus?

Ohne den USA-Iran-Konflikt wäre das Zinsniveau voraussichtlich nicht nur niedriger, sondern auch wesentlich besser kalkulierbar. Der Inflationsrückgang hätte sich vermutlich fortgesetzt, ohne dass ein neuer Energiepreisschock die Gesamtinflation nach oben drückt. Die Diskussion hätte sich dann weiterhin darum gedreht, wann und wie schnell die Notenbanken ihre Zinsen senken können.

In den USA wäre wahrscheinlich zunächst ein unveränderter Leitzins von 3,50 bis 3,75 Prozent zu erwarten gewesen. Bei einer allmählichen Abschwächung des Arbeitsmarktes und weiter sinkender Inflation wären später vorsichtige Zinssenkungen in Richtung 3,00 bis 3,50 Prozent denkbar gewesen.

In der Eurozone wäre der Unterschied möglicherweise noch deutlicher. Ohne den Energiepreisschock hätte die EZB den Einlagensatz vermutlich länger bei 2,00 Prozent belassen oder angesichts der schwachen Konjunktur eine weitere Senkung geprüft. Die Erhöhung auf 2,25 Prozent stand ausdrücklich im Zusammenhang mit den zusätzlichen Inflationsrisiken aus dem Nahostkonflikt. Ein konfliktfreies mittelfristiges Zinsniveau im Bereich von etwa 1,75 bis 2,00 Prozent wäre daher grundsätzlich vorstellbar gewesen.

Entscheidend bleibt die Dauer des Energiepreisschocks

Das wahrscheinlichste Szenario ist derzeit weder eine vollständige und dauerhafte Eskalation noch eine schnelle politische Lösung. Eher müssen sich Anleger auf wiederholte Phasen der Zuspitzung und Entspannung einstellen. Dadurch dürfte eine geopolitische Risikoprämie im Ölpreis bestehen bleiben.

Für die Fed bedeutet dies, dass die Zinsen wahrscheinlich länger hoch bleiben und ein weiterer kleiner Zinsschritt möglich ist. Die EZB dürfte wegen der schwächeren europäischen Konjunktur vorsichtiger vorgehen, kann einen zusätzlichen Zinsschritt bei anhaltendem Inflationsdruck aber ebenfalls nicht ausschließen.

Der USA-Iran-Konflikt hat damit weniger zu einer eindeutig vorhersehbaren Zinsentwicklung als zu einer erheblich größeren Bandbreite möglicher Entwicklungen geführt. Ohne den Konflikt hätte vieles für einen geordneten Übergang zu niedrigeren Zinsen gesprochen. Mit ihm müssen Investoren gleichzeitig höhere Inflation, eine mögliche geldpolitische Straffung und das Risiko einer konjunkturellen Abschwächung einkalkulieren. Gerade diese widersprüchliche Kombination dürfte die Bewegungen an den Aktien-, Anleihe-, Rohstoff- und Devisenmärkten vorerst prägen.

Wir wünschen einen schönen Sonntag.

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